旷野

　　近日，记者从多个渠道获悉，监管层正在酝酿修改首发和再融资办法，相关方案最快推出可能在2011年下半年。

　　“证监会相关部门负责人在给我们讲解发行制度改革时，强调了年内可能修改已沿用五年的上市发行相关规定，包括首发和再融资办法。”一位参加最新一期保荐代表人年度业务培训班的投行人士告诉记者。

　　该业务培训班由证券业协会主办，授课人均来自证监会，参加人则均为已注册的保荐代表人(下称保代)及保荐机构高管。此次培训自4月13日开始连续三天在北京友谊宾馆进行。

　　而指向上市发行改革的信号，还出现在此前深圳召开的新股定价估值研讨会上。

　　据参会的某机构人士透露，虽是围绕新股定价估值的如何保持合理性展开讨论，但许多嘉宾的发言都认为发行制度进一步市场化改革是解决新股定价估值合理性的关键。

　　“私下场合的交流中，多数人都预期监管层汇总市场各方观点的目的将是完善相关机制，使首发上市过程的所有参与者都能归位尽责。”上述机构人士表示。

　　定价或成IPO办法修改重点

　　而保代培训班透露的信息，则似乎将新股定价估值定调为首发办法修改的重头戏。

　　据上述保代介绍，证监会相关部门负责人在讲课中除强调尽快修改首发办法和再融资办法外，还指出有关新股定价估值将是考虑调整的重点内容。

　　所谓首发办法即指2006年5月18日起实施的《首次公开发行股票并上市管理办法》。前述培训班讲课中，证监会人士指出，该办法已沿用近五年，为适应市场的发展变化，有修改的必要。

　　而上述研讨会由证券业协会和沪深证交所共同举办，更是旨在探讨目前国内新股定价估值领域亟待改进、完善的行为和机制。4月8日，除证监会、交易所人士，华夏基金的明星基金经理王亚伟、高盛高华证券总裁蔡金勇，还有中信证券(14.48,0.30,2.12%)、广发证券(38.71,0.72,1.90%)、博时基金、华商基金等知名机构业务负责人到场发言。

　　显然，新股定价估值是市场关注的焦点之一，且利益涉及范围广泛。

　　“非公开讨论中，观点交锋一度异常激烈，主要是投行和基金人士间的争论。”上述参会机构人士表示，“由于各自站在买卖双方的立场，自然利益关注点分为两极。”

　　据其介绍，当时基金业代表抱怨新股长期的高定价，而有来自投行业务一线的人士断然反驳称：“现在除了血压高，什么都不高。”

　　IPO及再融资下半年或“变法”

　　“新股定价高低不能单纯用PE、PB等绝对数值衡量，外资行通常认为新股上市首日收盘价与发行价比涨跌幅在5%-10%，可算是发行价较为合理。” 合资券商资深投行人士向记者指出。

　　他认为并不是发行价定得越低越好，上市首日涨幅在10%以上就证明投行没有帮上市公司卖到合理价格，这种低估有损于公司利益。

　　在他看来，新股上市利益牵连广且利益诱惑大的背景下，新股定价既是市场监管重点，也是多方利益调和的体现。“不能简单粗暴的把打压新股发行价当作复杂问题的解药。”

　　询价改革需市场化非投机化

　　记者从北京、上海多位投行人士处获悉，尚未收到有关首发办法和再融资办法修改的通知或征求意见稿等文件，因此监管层酝酿修改的具体条款尚不得而知。

　　有业内人士推测，有关新股定价估值的调整方向可能涉及新股定价报告、投行分析师、保代、询价对象等领域。

　　上述保代培训班上，证监会人士表示，未来相关制度改革的基础是完善新股的价格形成机制，核心是优化IPO质量。

　　业内人士认为，从IPO质量入手将让保代问责制更细化以及可能增加退市有关机制，其次则会在询价领域下功夫，不过现行的询价流程可能暂难有大变化，对投行分析师、询价对象等参与者进行行为规范也在考虑中。

　　目前决定A股IPO发行价的是询价机制，从资金量看，公募基金是询价对象主力军。不过，手握定价权的基金却不满新股定价偏高，矛盾何来呢？

　　一方面是某些非市场化的因素造成影响。如王亚伟在上述研讨会提出，某些IPO询价过程中存在“打招呼”现象。

　　另一方面，“价高者得”的新股询价申购流程一定程度上刺激了投机情绪，特别是一些基金经理出于打新获利的投机心理，未能坚持理性报价，而是为成功申购成为高价的附庸。

　　上述机构人士认为：“监管层设计询价机制时一定是经过充分论证，但结果好坏还需要市场各参与者保持负责任的态度履行职责。例如基金报价时应认真评估IPO公司、得出合理估值，而不是光想着打新短期套利后跑路。”

　　尽职行使定价权从而促进新股定价合理化同样得到很多基金人士的认同。

　　某前十大基金公司的基金经理向记者坦言：“不少同行口是心非是问题根源之一。一边私下里抱怨某股票发行价PE高得离谱，一边又出现在申购中签的名单中。”

　　在其看来，询价机制经历多轮改革，市场依然有不少抱怨，不能仅靠监管层窗口指导和投行中介机构自律。

　　“基金经理完全可以不参与认为价格不合理的打新，这样IPO价格预期过高的公司就发不出去，价格自然回归合理区间，这才是询价机制市场化的意义。”该基金经理认为。

　　A股市场上，破发尽管已不新鲜，但总体看，打新能投机获利早就是惯性思维。

　　据上述机构人士介绍，2010年1月到2011年4月15日，共有450单A股IPO，其中首日破发的仅60单。“至少证明投资者在行为上认可大部分新股定价。”

　　wind统计显示，如按前述投行人士所说的新股首日涨跌幅10%以内才算合理定价的标准，2010年至今，首日破发的60单IPO中，仅7只新股的跌幅超过10%，其中最高下跌16%；同时，有超过七成的新股首日涨幅超过10%，且最高涨幅超过275%。

　　据此，似乎不能怪罪于投行新股定价过高，相反，市场热捧下，大部分新股定价或有提升空间。

　　对此结论，上述保代颇为委屈地表示：“现在太难了，多数时候IPO定价出来都被认为太高，甚至上报时也会遇到类似责难，但这都是询价结果，实际上投行活动的空间非常小。”